光大证券：拒绝接受九洲药业买入评级

2022-01-19光大证券股权有限母公司林小伟对九洲药业进行研究并发布新闻了研究报告《2021年度绩效MV专题报道：Q4具备短期内，月份意味着低快速增长》，本报告对九洲药业给出买入分级，当前股票价格为46.93元。

九洲药业(603456)

事件：母公司发布新闻2021年度绩效MV，下半年意味着归母营业额6.09亿元~6.85亿元（+60.00%~+80.00%YOY），扣非归母营业额5.32亿元~5.96亿元（+65.00%~+85.00%YOY），绩效具备市场短期内。

2021Q4绩效具备短期内，CDMO业务持续快速增长。所取绩效MV中倍数，2021Q4母公司下半年意味着归母营业额1.74亿元（+23%YOY），扣非归母营业额1.27亿元（+14%YOY），具备市场短期内。在2020Q4低倍数的或多或少下，主要受益于母公司CDMO业务持续快速增长，我们下半年母公司归母营业额有望意味着近十年7个季度的同比正快速增长。

CDMO主要产品仍在放量期，客户服务共同开发不断升级。1）客户服务/采购：根据汉森2021年三季报，Entresto意味着产品9.24亿美元（+44%YOY），Tasigna意味着产品5.14亿美元（+7%YOY），Kisqali意味着产品2.32亿美元（+27%YOY），显示母公司CDMO沿河主要产品仍在放量期。客户服务拓展方面，母公司在汉森之外与Roche、Zoetis、GSK、Gilead、第一三共等菱形成深度嵌入式共同开发间的关系，截至2021Q3慈溪瑞博通过了硕腾EHS审计、瑞博苏州通过了罗氏EHS审计。重大项目内部结构方面，截至2021H1母公司已主板、Ⅲ期以及Ⅰ期和Ⅱ期的重大项目分别为18/41/471个，圆筒菱形采购内部结构持续强化。2）投入生产量扩张：母公司目前有瑞博无锡、慈溪瑞博和瑞博东阳3个CDMO投入生产该基地，采所取“投入生产量拓展与业务采购匹配”的原则。瑞博无锡已开启中试车间工程建设，下半年2022年完成并开建，另外2个商业性车间下半年2022年开始工程建设；慈溪瑞博通过单元化、自动化改造，运营效率轻微大幅提高，同时逐步对部分仿制药化学合成投入生产量人口不足，拘禁更多投入生产量给CDMO业务；瑞博东阳增设287亩土地，下半年2023年建成4栋车间，2024年初开建。综上，母公司CDMO业务短期受益于商业性品种的沿河放量，现阶段客户服务储备以及重大项目内部结构可用性公共利益拓展动力足。

积极拓展多肽类、小分子类等CDMO新业务领域。截至2021年11月8日，母公司已完成多肽团队和研发平台的实现，具备从多肽化学合成临床研究前研发到I期临床研究的转成意志力，重大项目转成情况好于短期内。此外，母公司也在积极布局小分子类业务，筛选行业拓展期望，实现小分子业务转成意志力。

盈利分析、估倍数与分级：母公司CDMO业务短期受益于商业性品种沿河放量，现阶段客户服务储备以及重大项目内部结构可用性公共利益拓展动力足；化学合成业务瑞科复产贡献也就是说。我们确保母公司21-23年归母营业额为6.08/8.08/10.59亿元，分别同比快速增长+60%/+33%/+31%，ADP对应21-23年PE为70/53/40倍，确保“买入”分级。

风险提示：汇率衰减的负面影响，瑞科复产远超过短期内，化学合成商品价格回落，CDMO业务放量远超过短期内

该股倍数得注意90月内共有17家部门给出分级，买入分级14家，增持分级3家；无论如何90月内部门最大限度均价为67.9；证券之银河估倍数分析工具箱显示，九洲药业（603456）好母公司分级为3.5银河，好商品价格分级为2银河，估倍数综合分级为3银河。(分级范围：1 ~ 5银河，最低5银河)